NFN Market Commentary T2 2026

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Marchés, incertitude et les limites de la prédiction

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juillet 2026

« Il est difficile de faire des prédictions, surtout à propos de l’avenir. » — Yogi Berra

Nous citons Yogi chaque fois que cela nous semble le plus pertinent. Ce trimestre, cela nous semble particulièrement pertinent. À l’aube de 2026, les prédictions s’accumulaient : le dollar était en train de perdre son statut de monnaie de réserve, des baisses de taux étaient annoncées, l’or devait continuer de monter, et le boom des dépenses liées à l’IA touchait à sa fin. Comme vous le verrez ci-dessous, presque tous ces pronostics se sont révélés faux. Les marchés ont le don de rendre humbles même les prévisions les plus assurées.

Voici un aperçu de ce qui s’est passé au deuxième trimestre et au premier semestre 2026. Les bonnes nouvelles comme les risques.

Bilan des marchés — T2 et premier semestre 2026

Les chiffres ont été solides selon presque toutes les mesures historiques. La plupart des grands indices boursiers ont atteint des sommets historiques au cours du trimestre, le S&P 500 et le Nasdaq affichant leur meilleure performance trimestrielle depuis le deuxième trimestre 2020 — en pleine pandémie — tout en traversant une guerre au Moyen-Orient, l’un des plus importants chocs pétroliers de l’histoire récente, et des interrogations persistantes sur la soutenabilité du boom des dépenses liées à l’IA.

Quelques chiffres à retenir :

Le graphique ci-dessous illustre un point important sur le fonctionnement des marchés : chaque année, même les plus solides, comporte des turbulences notables encours de route. Les points rouges (les baisses en cours d’année) ne sont pas l’essentiel. Les barres vertes le sont.

[Graphique : Rendements annuels du S&P 500 et amplitude des variations intra-annuelles, 1995–2025 — barres vertes/rouges = performance annuelle positive/négative ; points bleu/orange = plus forte remontée / plus forte baisse en cours d’année. Source : Standard & Poor’s, Bloomberg Finance L.P., Fidelity Investments.]

Cela dit, ce marché n’est pas sans risque. Le même marché qui a affiché ces chiffres solides est aussi, selon plusieurs mesures, l’un des plus chers depuis l’ère des «dot-com». Une possible hausse des taux d’intérêt plus tard dans l’année est un risque réel, et non théorique — nous y reviendrons plus loin. Par ailleurs, la guerre avec l’Iran demeure une inconnue.

Sur les limites de la prédiction

L’une des choses les plus utiles que nous puissions offrir est une honnêteté sur ce que personne ne sait. Ce trimestre nous en a donné quatre illustrations frappantes.

Alan Greenspan et « l’exubérance irrationnelle »

Alan Greenspan nous a quittés le 22 juin, à l’âge de 100 ans. Il a présidé la Réserve fédérale pendant près de 19 ans et était surnommé avec admiration « le Maestro ». Le 5 décembre 1996, il a prononcé ce qui reste sans doute le plus célèbre avertissement boursier de l’histoire, en se demandant si une « exubérance irrationnelle » avait poussé les cours des actions à des niveaux dangereusement élevés.

Voici ce qui s’est passé ensuite. Le S&P 500 s’établissait à 749 points lorsqu’il a prononcé ce discours. Quiconque a vendu le lendemain a renoncé à un rendement de 105 % avant que la bulle n’éclate finalement plus de trois ans plus tard. Le marché a gagné 33 % en 1997, 28 % en 1998, puis encore 21 % en 1999, plus que doublant avant d’éclater. Et voici le plus surprenant : une fois la poussière retombée, le S&P 500 a touché son point bas en 2002 autour de 776 points — un niveau en réalité supérieur à celui où il se trouvait quand Greenspan avait donné l’alerte. Même l’esprit économique le plus averti de sa génération n’a pas su anticiper le bon moment.

Eugene Fama : « Personne ne sait ça »

Barron’s a récemment publié un entretien avec Eugene Fama, 87 ans, l’économiste de l’Université de Chicago qui a écrit la théorie fondatrice du fonctionnement des cours boursiers et qui est considéré comme le père intellectuel de la gestion indicielle. La Booth School de l’Université de Chicago a formé plus de lauréats du prix Nobel d’économie que toute autre école de commerce au monde. Le journaliste a posé à Fama une question simple :pense-t-il que le marché est surévalué ?

« Nooooon… personne ne sait ça. » — Eugene Fama, lauréat du prix Nobel

Ce n’est pas une esquive. C’est la réponse honnête de l’homme qui a consacré sa carrière à étudier précisément cette question.

L’or : quand le pari évident tourne mal

L’or a abordé 2026 avec, en apparence, tout jouant en sa faveur : une guerre au Moyen-Orient, un conflit toujours en cours en Ukraine, et une inflation nettement supérieure à la cible de la Réserve fédérale. Il a atteint un sommet historique de 5 602 $ l’once en janvier. Et pourtant, l’or recule d’environ 5 à 6 % depuis le début de l’année et de près de 20 à 25 % depuis ce sommet. La raison tient presque du paradoxe : l’inflation actuelle, qui devrait pousser l’or à la hausse, incite aussi la Fed à maintenir des taux d’intérêt élevés ; or, quand les taux sont élevés, les investisseurs obtiennent des rendements significatifs sur les obligations et les liquidités, ce qui rend un actif non rémunérateur comme l’or relativement moins attrayant. Le scénario semblait évident. Le résultat a été l’inverse.

[Graphique : Prix de l’or, de janvier 2025 à juillet 2026 — sommet historique à 5 602 $/once en janvier 2026, retombé à environ 4 250 $/once en juin 2026. Source : Bloomberg.]

Le dollar : le déclin qui n’a pas eu lieu

Pendant une bonne partie de 2025, la presse financière était remplie de gros titres annonçant la perte du statut de monnaie de réserve mondiale du dollar. Le dollar avait chuté de plus de 10 % au premier semestre 2025, sa pire performance pour cette période depuis plus de 50 ans. Les pays cherchant à réduire leur dépendance au dollar auraient, selon ces mêmes titres, été en train de bâtir des systèmes de paiement alternatifs. Aujourd’hui, le dollar américain a atteint un sommet en 13 mois. Il représente toujours environ 60 % des réserves mondiales de change. Aucun de ceux qui ont écrit ces gros titres en 2025 n’avait prédit ce dénouement.

La Réserve fédérale — un revirement surprenant

À l’aube de 2026, les marchés anticipaient une, voire deux baisses de taux. Le raisonnement semblait simple :l’inflation ralentissait, un nouveau président de la Fed, jugé favorable à des taux plus bas, s’apprêtait à entrer en fonction, et l’économie paraissait mûre pour un peu de répit.

Kevin Warsh, le candidat privilégié du président Trump au poste de président de la Fed — Trump l’ayant soutenu en espérant une baisse des taux — a été confirmé le 13 mai. Sa première réunion du Comité fédéral de l’open market (le groupe de responsables qui fixe la politique des taux d’intérêt aux États-Unis) s’est conclue le 17 juin. Le comité a maintenu les taux inchangés entre 3,50 et 3,75 %, mais le message est allé à l’opposé de ce que les marchés attendaient :

Warsh a ouvert sa première conférence de presse en déclarant : « J’ai le plaisir de rapporter que les membres du FOMC sont unanimes et sans ambiguïté : ce comité assurera la stabilité des prix. » La stabilité des prix, dans le langage de la Fed, signifie lutter contre l’inflation, et non baisser les taux. Le président qui voulait des taux plus bas s’est retrouvé avec un président de la Fed susceptible de les relever. Les marchés ont reculé d’environ 1 % à l’annonce. Personne n’avait anticipé ce dénouement en début d’année.

S’agit-il d’une bulle ?

La comparaison avec 1999 est omniprésente en ce moment, et elle n’est pas totalement infondée. Les cinq plus grandes entreprises du S&P 500 représentent désormais 30 % de l’indice tout entier, la plus forte concentration depuis un demi-siècle. Les valorisations boursières sont, selon plusieurs mesures, aussi tendues qu’elles ne l’ont été depuis l’ère des «dot-com». Mais cette comparaison a d’importantes limites :

En résumé : les valorisations méritent d’être prises au sérieux, et la concentration constitue un risque réel. Mais les entreprises qui portent ce marché sont rentables et génératrices de trésorerie, d’une manière que les «dot-com» de 1999 ne l’étaient tout simplement pas. Le risque à court terme le plus important reste de savoir si les bénéfices tiendront, et historiquement, les bénéfices chutent lorsque l’économie bascule en récession — ce qui n’est pas le scénario de base actuel.

L’IA :une vague de dépenses historique et trois introductions en bourse majeures

Ce que dépensent les géants technologiques

Microsoft, Google, Meta et Amazon devraient dépenser environ 725 milliards de dollars en infrastructures d’IA en 2026, en hausse de 77 % par rapport à environ 410 milliards en 2025 — soit près du double de l’année précédente —, selon Goldman Sachs. Pour donner une idée de l’échelle : l’ensemble du déploiement des télécommunications de l’ère «dot-com» — Lucent, Nortel, WorldCom et les autres — a mobilisé environ 500 milliards de dollars entre 1996 et 2000, en dollars d’aujourd’hui. Le déploiement actuel lié à l’IA dépassera ce montant en une seule année.

[Graphique : Dépenses d’infrastructure IA par géant technologique (en milliards USD), 2023–2026 (e), Microsoft, Google, Meta, Amazon — total combiné estimé 2026 : environ 725 milliards $. Source : Goldman Sachs Global Investment Research, données des conférences de résultats des entreprises.]

Ces dépenses contribuent aussi à l’inflation, d’une manière que l’on a tendance à sous-estimer. Meta, par exemple, a attribué une part importante de la hausse de ses dépenses 2026 à l’augmentation des prix des puces et composants. Lorsque les plus grandes entreprises du monde subissent ce type de hausse de coûts, cela ne reste pas sans conséquence. La question centrale à laquelle les marchés n’ont pas encore pleinement répondu : ces entreprises dépensent-elles en anticipation d’une demande réelle, ou pour rattraper une demande déjà là ? Pour l’instant, la demande semble bien réelle. Microsoft dispose de 80 milliards de dollars de commandes cloud qu’elle ne peut pas encore honorer. Mais à 725 milliards de dollars par an, un ralentissement du rythme d’adoption réelle de l’IA par les entreprises — actuellement, seulement environ 19 % des entreprises américaines l’ont déployée — constituerait un problème important.

C’est aussi l’une des raisons pour lesquelles nous privilégions généralement les fonds diversifiés et les fonds négociés en bourse (ETF) plutôt que les positions sur des titres individuels. Lorsqu’une seule entreprise trébuche, ou lorsqu’une vague de nouvelles introductions en bourse détourne des capitaux institutionnels des positions existantes, la diversification garantit qu’aucune valeur isolée ne peut déstabiliser un portefeuille.

Trois introductions en bourse susceptibles de redessiner le marché

Les prochains mois verront l’une des vagues d’introductions en bourse les plus marquantes de l’histoire financière. Trois entreprises, valorisées collectivement à environ 3 600 milliards de dollars, s’apprêtent à être cotées sur les marchés publics dans une fenêtre de temps relativement rapprochée :

Pour donner une idée d’échelle : l’ensemble du marché boursier américain n’a levé que 45 milliards de dollars via de nouvelles introductions en 2025. Ces trois seules opérations pourraient exiger plusieurs fois ce montant de la part des investisseurs. Lorsque de grands investisseurs institutionnels souscrivent à d’importantes nouvelles introductions en bourse, ils financent souvent ces achats en cédant des positions existantes, ce qui pourrait créer des vents contraires pour les grandes valeurs technologiques actuelles — même pour les investisseurs qui n’achètent jamais une seule action de ces nouvelles entreprises. Là encore, c’est là que la diversification via des fonds joue discrètement son rôle.

Et pour revenir à notre thème d’ouverture : OpenAI vise une valorisation de 1 000 milliards de dollars tout en projetant des pertes jusqu’à la fin de la décennie. La question de savoir si cela tiendra une fois l’entreprise cotée en bourse, personne ne peut y répondre avec certitude. Ni Fama. Ni Greenspan. Personne.

L’Amérique à 250 ans — toujours le moteur d’innovation du monde

Alors que le pays célèbre son 250e anniversaire, il vaut la peine de prendre du recul par rapport au bruit quotidien pour souligner un fait qui se perd souvent dans les gros titres : selon presque tous les critères qui comptent pour les investisseurs de long terme, les États-Unis demeurent la première puissance économique et d’innovation au monde, et dans plusieurs domaines clés, l’écart continue de se creuser.